9月1日，TCL電子發布公告稱，就有關收購TCL通訊科技控股有限公司(下稱TCL通訊)100%股權的收購協議所載的所有先決條件已達成。

這是TCL電子今年完成的兩項重磅交易之一。6月29日，TCL電子宣布，達成以15億元的代價從正嘉投資(TCL控股全資子公司)手中得到TCL通訊100%股權的協議;同時，將內部電視代工的茂佳國際100%股權作價25億元賣給TCL實業(TCL控股全資子公司)。

《正經社》發現，兩項交易一去一來，使得TCL電子獲得10億元的現金凈收益。

消息傳出后，6月30日，TCL電子股價便大漲13.8%，一波重組紅利開啟。

關于交易原因，TCL電子給出的理由是：出售代工業務是為了讓公司業務更聚焦，全力發展TCL自有品牌的產品與服務;并入TCL通訊，是看好其業務與電視形成的協同效應，這將進一步推動公司“AI*IoT”的戰略。

這些字眼看上去如此熟悉，不禁讓人聯想起小米集團(01810.HK)發布會上閃爍的大字——“智能手機*AIoT”。

沒錯，在電視硬件的生意天花板觸頂后，TCL電子正在轉型至小米集團類似的物聯網公司，實現公司估值的提升。

本次剝離代工業務與購入TCL通訊亦是對此轉型戰略的執行。

市場觀點認為，難點是，小米集團的成功并不好復制。撇開兩者在智能設備出貨量上的差距不說，就模式而言，小米集團物聯網的入口是智能手機，而TCL電子用的是智能電視，兩款設備操作的便利性與應用豐富性均不可相提并論。

TCL電子也并非沒有想過用手機替代電視，本次購入TCL通訊或許有此打算。但是，TCL通訊過去的衰敗是既成事實，目前的規模也實在難以撐起TCL電子物聯網的構想。

依靠TCL通訊來打造TCL電子的“AI*IoT”生態，更像是李東生為投資者畫的一張大餅。

電視不是個好生意

如果你愛一個人，讓他去賣電視，那里隨時能體驗到新技術的更迭;如果你恨一個人，也讓他去賣電視，那里賺到的錢只顧他一人糊口。

電視行業的重資產屬性及技術快速迭代帶來的短周期影響，使得從業者一不小心就會掉隊。

國內電視行業在經歷了CRT、LCD、LED的技術更迭后，占電視成本最高(50%-60%)的面板材料價格開始趨于平穩，這時卻遭到了一批以“補貼硬件賣內容”為噱頭的互聯網企業的沖擊，電視行業再次回到了“低毛利、微增長”的不利處境。

這一點在TCL電子過去的業績披露中可見一斑。

《正經社》梳理發現，過去六年的2014年-2016年，TCL電子的電視出貨量由1674萬臺升至3200萬臺，但客單價從1587元/臺降至1290元/臺，凈利率除2019年接近5%外，其余年份分別為0.72%、0.09%、0.2%、1.99%、2.06%，均不足3%。

好在TCL電子電視產品海外市場銷售占比高(2020年Q2海外占比70.8%)，一定程度上對沖了國內市場的業績頹勢，而一些主要面向國內市場的電視廠商，處境則更為艱難。

資本市場因此也一直壓低著類似公司的估值。目前，TCL電子滾動市盈率9倍多，創維集團(00751.HK)7倍多，四川長虹(600839.SH)尚未走出虧損。

TCL電子的此種境遇，讓擅長資本挪騰的李東生坐不住了。加之一旁的“小朋友”小米集團在智能手機與物聯網的雙輪驅動下，一路披荊斬棘，給TCL電子的“轉型”指了條明路。

“拜師”小米集團

從互聯網手機切入后，小米集團又接連打造了包括智能電視、智能穿戴、智能音箱、生活家電等在內的一系列移動智能設備產品矩陣，完成從單一硬件企業向物聯網生態公司的轉型，成為全球最年輕的世界五百強。

相比之下，TCL電子這個伴隨改革開放成長起來的家電巨頭，不論是營收還是市值均在原地搖擺，更是遠遠落后于小米集團，這讓李東生多少有點失落。

目前，同樣是港股上市的小米集團市值為5839億港元，是TCL電子市值144億港元的40倍，滾動市盈率(TTM)也是后者的4.5倍，兩者不論是體量，還是估值方面，均相差甚遠。

之所以有這么大的差距，市場觀點認為，本質上源自于雙方不同的屬性，盡管資本市場對小米集團硬件公司與互聯網公司的身份爭議尚未結束，但是，從未有人質疑過TCL硬件公司的屬性。

從兩者的收入構成對比看，小米集團智能手機硬件收入占比長期徘徊在60%左右。不過，其毛利潤主要來自互聯網服務業務(占比超六成)，這使得小米集團的互聯網屬性不容置疑。

TCL電子則不同了。其收入構成的95%來自電視硬件，占其經營利潤的比例超過80%，妥妥一個硬件公司，市場給予低估值也屬合理。

可李東生不這么看，小米集團有的我也有，況且小米集團絕大多數的電視產品還由TCL電子代工生產(下半年不再并表)，表面上李東生與雷軍和氣生財，內心卻多少有點不甘。

“打不過你就向你學習”。為此TCL電子自2019年年初就確定了向“AI*IoT”轉型的戰略新方向，本次的兩筆資產重組即是此戰略的執行。

首先，剝離代工業務后，TCL電子生產銷售的都是自有品牌電視機，這些硬件上面全部運行著TCL電子自己的電視操作系統與互聯網服務，使得“高毛利、高增長”互聯網服務營收占比得以有效提升，從而實現公司估值的溢價。

其次，購入TCL通訊后，TCL電子可以利用其豐富的智能移動設備，尤其是身處5G發展紅利期的智能手機產品，打造自己的物聯網生態系統，帶來公司估值的二次溢價。

這樣一個呼之欲出的“惠州版小米”，投資人聽了豈能不心動?

一張“大餅”

商業模式做護城河不容易。如果僅僅靠一個好聽的模式或概念吸引投資者掏出真金白銀，更像是在畫大餅。

比商業模式更重要的是資源成色。這就好比戰術布置再完善的開拓者隊，也終究敵不過擁有詹眉組合的湖人隊。

TCL電子手中的王牌只有一張——智能電視業務，最新二季度電視業務逆勢增長，成績亮眼。

二季度，TCL電視全球出貨量581萬臺，同比增長31.6%，市場份額提升3.3pct達12.7%，首次闖進第二;國內市場也不遜色，二季度電視出貨量161萬臺，市場份額13.3%，排名由第四位升至第二位。

電視帶來的互聯網業務增長同樣亮眼，收入由一季度的1.58億港元升至二季度的3.7億港元，環比增速133%，收入占比也由一季度的2.5%升至二季度的4.1%。想必剝離電視代工業務后，此部分收入占比將再次提升。

這也是交易公告發布后，TCL電子股價得以大漲的主要原因。現在這個利好消息已經體現在股價里，TCL電子想再次提升估值，就需要在物聯網方面有所動作了。

不幸的是， TCL通訊這項資產的成色還有待檢驗。

TCL通訊的落敗之路可以說是中國功能機企業衰落的一個縮影。

早于1999年成立的TCL移動(TCL通訊前身)，借著移動通訊的風口與中國龐大的電子消費市場，2003年在大陸一度封神。

2004年，TCL通訊再續火力，收購阿爾卡特進軍海外市場，通過與當地電信運營渠道合作，以低端功能機的方式搶占市場。2015年TCL通訊迎來第二波高潮，這一年TCL通訊銷售了近8355萬臺手機及其他產品，其中海外市場占比就超過了88%。

然而，隨著智能機時代的到來，以及小米、華為、OV等品牌的紛紛出海，TCL通訊的好日子一下子就遠去無蹤影了。

2016年，TCL通訊業績急轉直下，當年營收錄得204億元，同比下降16%，虧損超過4億元;2017年則更慘，收入僅有151.3億元，較2015年的252億元幾乎掉了一半，凈虧損同比增加400%，達到20億元。

TCL通訊的巨額虧損連續拖累上市公司TCL集團(現更名TCL科技)業績，于是在2017年9月、2018年12月，分兩次被剝離了出去。

沒曾想，僅僅一年半后，TCL通訊再次以這種方式出現。

TCL電子收購交易公告顯示，過去一年里、TCL通訊業務穩固，財務也實現扭虧，包括手機、平板，智能穿戴在內的移動互聯設備共取得122億港元的收入、1.79億港元的凈利潤。

不過，公告并未單獨披露手機產品的具體出貨量與收入貢獻，僅有的相關信息有：2019年Q4，TCL通訊手機市場份額在美國智能手機市場排名第四，全球排名第21位。

然而，從全球智能手機市場的發展趨勢看，TCL通訊手機業務短期內翻牌的機會并不大。

原因有二：其一，智能手機廠牌在經歷了數十年的廝殺后，市場格局基本穩固，已形成以三星、華為、蘋果、小米、OV為主的幾大市場寡頭，其中前五大品牌的出貨量占整體市場份額超過七成，且這一趨勢還在加強。

其二，不僅如此，TCL通訊手機業務在區域市場上還面臨著非頭部品牌的強勢壓制。2019年Q4，其排名最高的美國市場(排名第四)，前三名除蘋果外，還有摩托羅拉與LG等傳統手機豪強。這還僅僅是TCL通訊手機業務區域競爭力有限的縮影。

《正經社》通過對小米物聯網模式的深入研究，發現IoT的入口排在首位的是智能手機，其次是智能語音音箱，智能電視則是第三次要的選擇，其較差的便捷性、應用匱乏等都嚴重限制了作為入口的條件。

綜上，TCL電子想通過購入TCL通訊來實現“AI*IoT”的模式轉型，從而給公司帶來第二次估值提升，目前效果能否維持仍需觀察。

關鍵詞： 李東生大餅 TCL電子