幾度沖擊A股未果后，地產軟件解決方案提供商明源云轉戰港股，但該公司依然面臨主營產品持續虧損、業務前景存隱憂等問題

“我們的使命是：讓地產生態鏈更智慧。”

在招股書概要一章中，明源云集團控股有限公司(下稱明源云)將這句話列在了最前面。

今年2月以來，已有超過10家中小型房企赴港上市。近日，專注為房地產行業提供軟件解決方案的明源云也向港股發起沖擊，中金和花旗擔任聯席保薦人。

《投資時報》研究員注意到，此前，明源云曾幾次沖擊A股未果。2012年4月明源云申請創業板上市被否后，于2015年6月登陸新三板。2017年9月，明源云完成擬在中小板上市的輔導備案。然而在隨后2年的時間內，明源云的A股IPO進程并沒有實質性進展。2019年1月，明源云主動申請于新三板摘牌，并于9月6日自愿終止深圳證券交易所中小板上市前輔導。2020年6月，明源云向港交所遞交了招股書。

資料顯示，明源云的主要業務為向房地產開發商提供ERP解決方案及SaaS產品。根據Frost&Sullivan數據顯示，按2019年合約價值計，明源云占有24.6%的市場份額。其中，ERP解決方案及SaaS產品兩個細分領域市占率分別為25.1%和23.3%。

從市場份額就可以看出，作為行業龍頭，明源云在房地產行業內有一定的地位，但是由于研發及銷售費用高企，目前其主營產品之一的SaaS產品尚未實現盈利，而該產品又被明源云視為未來公司成長的關鍵。在此背景下，另一項主營產品ERP解決方案收入增速放緩也使得該公司亞歷山大。

銷售費用高企主營產品虧損

財務數據顯示，2017年至2019年(下稱報告期)，明源云分別實現營收5.80億元、9.13億元、12.64億元;實現毛利潤分別為4.60億元、7.36億元、9.95億元;同期凈利潤分別為0.73億元、1.63億元、2.32億元。毛利潤復合年增長率為47.0%，凈利潤復合年增長率為78.4%。

觀察上述數據《投資時報》研究員注意到，明源云毛利潤和凈利潤相差較大，財報顯示這主要是由于研發費用和銷售費用數額大、占比高。

報告期內，明源云研發費用分別為1.57億元、2.18億元、2.86億元，分別占當期公司毛利潤的34.05%、29.65%、28.79%。銷售及營銷費用分別為1.94億元、3.42億元、4.41億元，分別占到當期毛利潤的42.25%、46.52%、44.35%。兩者合計分走明源云超七成毛利。

分析人士認為，作為一家提供軟件解決方案的企業，明源云面臨著快速變化的技術及客戶需求。為保持競爭力，該公司需要在相關技術領域投入大量資源，以優化其在各種業務場景的產品。因此，研發費用高企對于明源云來說是合理且必要的，可以預測這一特點也將長期存在。

對比來說，該公司銷售費用數額大，并且占毛利潤比重比研發費用占比還要平均高出10個百分點，就顯得有些特別。

進一步觀察其銷售費用組成可以發現，占比最高的兩部分為員工福利費用及傭金費用，其中傭金費用占總收入比重連年提升。招股書提到，傭金費用主要指該公司支付給區域渠道合作伙伴的銷售傭金，這部分傭金與區域渠道合作伙伴在相關城市銷售和營銷SaaS產品相關。這是否意味著，傭金費用幾乎全部由于銷售SaaS產生?招股書中提及，2017年至2019年，該公司就銷售SaaS產品向區域渠道合作伙伴支付的傭金分別為0.77億元、1.42億元、2.02億元，可以看到，與該公司支付的傭金費用幾乎重合。

形成對比的是，報告期內SaaS產品的銷售收入分別為1.80億元、3.29億元、5.10億元，也就是說僅區域合作伙伴的傭金就分走了SaaS產品各期銷售收入42.78%、43.16%、39.61%，這也就不難解釋為何目前該公司SaaS產品業務仍處于虧損狀態。

資料顯示，2017年、2018年、2019年以及截至2020年3月31日止前三個月，該公司SaaS業務分別產生凈虧損5090.7萬元、4533.4萬元、4183.5萬元及791.3萬元。對于SaaS業務虧損，招股書解釋稱，“為帶動SaaS產品業務快速增長，公司就SaaS產品的產品開發、技術支持和營銷做出了大量投資。”

兩大主營產品發展勢頭不一

明源云的主營業務分為ERP解決方案和SaaS產品兩部分。目前，這兩部分業務呈現出不同的發展勢頭。數據顯示，報告期內該公司SaaS產品收入分別為1.80億元、3.29億元、5.10億元，年均復合增長率為68.5%，收入貢獻率則從31.0%升至40.0%。而ERP解決方案明銷售收入分別為4.00億元、5.84億元及7.54億元，年均復合增長率為6.1%，收入貢獻率從69.0%降至60.0%。招股書中也提到，該公司未來的成功很大程度上取決于其開發和拓展SaaS業務的能力。

盡管SaaS業務目前仍處于虧損狀態，但數據顯示,報告期內明源云SaaS業務純利率分別為-28.4%、-13.8%、-8.2%，說明該業務與盈利的距離在漸漸縮短。

不過值得注意的是，明源云其他業務收入占凈利潤比重較高。報告期內，明源云的其他收入分別為6142.7萬元、8308.8萬元、8295.3萬元，占當期凈利潤的比例為84.38%、50.96%、35.81%。據了解其他收入主要包括其他政府補貼、投資理財產品的收入、有關銷售軟件解決方案的增值稅退還等。以2019年為例，該公司增值稅退稅帶來的收入達到3041.2萬元，理財產品創收1539.5萬元，政府補助金達1631.2萬元。

發展前景存隱憂

作為行業龍頭企業，明源云的業務能力，尤其是在房地產行業的影響力可見一斑。資料顯示，截至2019年末，明源云直接及間接服務約4000名終端集團客戶，包括近3000名房地產開發商，直接及間接服務百強地產開發商終端集團客戶中的99名，占同年營收比重為42%。

但凡事都有兩面性。市場上的房企尤其是大中型房企數量有限，而明源云已占超20%的市場份額，未來，該公司或不得不另辟其他賽道尋求發展。同時，中國房地產行業已經結束了瘋狂擴張階段，正處于整合期，其客戶群體可能也會萎縮。

《投資時報》研究員注意到，明源云有直銷和區域合作伙伴兩種銷售方式。前一種主要針對總部位于一線城市的大型全國性房企，而后一種主要針對區域市場。數據顯示，報告期內該公司來源于直銷端收入占比不斷下降，分別為67.9%、59.0%、56.4%，來自于區域合作伙伴的收入比重則持續增長。

但針對區域合作伙伴的發展情況，招股書也提示了以下可能發生的狀況，包括:合作伙伴終止協議，而公司未能及時高效的找到替代者，合作伙伴不遵守價格指引，引發惡性競爭進而損壞公司形象等。但該公司表示，會采取股權激勵等措施來穩定這一群體。數據顯示，該公司與區域合作伙伴的平均合作年限為5年。