港交所將迎來一家獨(dú)特的上市公司。它沒有實(shí)際業(yè)務(wù)，也沒有盈利目標(biāo)，兩年內(nèi)可能一筆交易都不會(huì)達(dá)成，但還是有許多投資者們?cè)敢赓I單。這樣的一批只有現(xiàn)金，沒有實(shí)業(yè)的公司將出現(xiàn)在港交所，人們稱其為SPAC（特殊目的并購(gòu)公司）。

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1月17日，港交所披露，招商銀行“擁有”并間接控股的公司AAC（Aquila Acquisition Corporation）遞交招股書。它將成為港交所首個(gè)SPAC公司。

自此，企業(yè)想要在國(guó)內(nèi)證券交易所上市，除了傳統(tǒng)IPO之外，又多了一條重要的新選擇。

港交所：和美國(guó)、新加坡?lián)層脩?/strong>

SPAC上市模式，火爆于2020年的美國(guó)，并迅速在加拿大、意大利、韓國(guó)、新加坡等地“落地生根”。

與企業(yè)正常IPO不同，SPAC上市先設(shè)立一家公司，這個(gè)公司只有現(xiàn)金，沒有實(shí)業(yè)和資產(chǎn)，它的目的就是與目標(biāo)企業(yè)并購(gòu)。而目標(biāo)公司則通過和已經(jīng)上市SPAC并購(gòu)迅速實(shí)現(xiàn)上市融資。一個(gè)獲取股權(quán)收益，一個(gè)可以快速上市，兩者形成雙贏。

SPAC的普及，直接導(dǎo)致了2021年美國(guó)IPO數(shù)量創(chuàng)下20年以來的紀(jì)錄。2021年，有超過1000家公司在美國(guó)上市，近6成公司選擇了SPAC。

納斯達(dá)克經(jīng)濟(jì)學(xué)研究

而目前亞洲SPAC公司的數(shù)量為0。

企業(yè)選擇SPAC各有各的原因。作為投資方，澳電創(chuàng)投參與過兩家SPAC公司上市，據(jù)其中國(guó)區(qū)主管合伙人卜君全觀察：“企業(yè)選擇SPAC上市的原因，一方面是因?yàn)樯鲜袝r(shí)間更短（往往只需6個(gè)月內(nèi)），企業(yè)在準(zhǔn)備上市的過程中操作更靈活方便，另一方面也和SPAC能募集的資金有一定確定性有關(guān)?！?/p>

另外，SPAC也考慮到一部分潛力型企業(yè)，他們前期需要高投入，短時(shí)間內(nèi)尚未達(dá)到一定的指標(biāo)，通過SPAC，這些企業(yè)有了上市的機(jī)會(huì)。

SPAC的這些特征，讓國(guó)內(nèi)一部分企業(yè)選擇了赴美上市，比如廣告公司藍(lán)色光標(biāo)、聯(lián)合辦公第一股優(yōu)客工場(chǎng)等。

這也讓港交所有了“危機(jī)感”。在全球，美國(guó)證券交易市場(chǎng)通過SPAC，吸收了越來越多的企業(yè)上市；在亞洲，老對(duì)手新加坡交易所也已經(jīng)提前布局SPAC。自從美國(guó)首先放松了上市環(huán)境之后，全球的證券交易所都不約而同“卷起來”，營(yíng)造寬松的環(huán)境，吸引企業(yè)上市。

為了爭(zhēng)奪亞洲金融中心地位，新加坡和香港分別于2021年9月和2022年1月正式推行SPAC。

在爭(zhēng)奪用戶的同時(shí)，港交所也吸取了美國(guó)SPAC上市公司股價(jià)普遍破發(fā)的經(jīng)驗(yàn)，在發(fā)起人制度等規(guī)則上更為嚴(yán)苛，可謂史上最嚴(yán)。

以港交所為例，為了保護(hù)廣大投資者，港交所SPAC只向?qū)I(yè)投資者開放交易；SPAC權(quán)證行使價(jià)格必須較IPO定價(jià)高出至少15%，且鎖定期被設(shè)定在完成項(xiàng)目并購(gòu)后的1-5年。為了不讓渾水摸魚的企業(yè)引進(jìn)市場(chǎng)，港交所引入獨(dú)立的PIPE私募投資者參與交易以增強(qiáng)企業(yè)并購(gòu)估值公允性。

此外，納斯達(dá)克證券交易所和新加坡交易所都要求發(fā)起人在上市時(shí)必須認(rèn)購(gòu)至少2.5%的股權(quán)，而港交所則把這一數(shù)字提高到了10%。這意味著發(fā)起人需要承擔(dān)更大的金錢成本。這和美國(guó)、新加坡動(dòng)輒百倍萬倍撬杠桿的方式相比顯得更為公允。

中資券商、新興公司成“最大贏家”

從目前美國(guó)資本市場(chǎng)的火熱情形來看，SPAC或也將掀起國(guó)內(nèi)的上市熱潮，并給多方機(jī)構(gòu)帶來新機(jī)遇。

上市大致可以分為四種方式：IPO、直接上市、借殼上市、SPAC。其中IPO是主要的上市方式。

IPO上市一般是因?yàn)槠髽I(yè)有了好項(xiàng)目，然后希望尋求資金。而SPAC上市則有所不同，它是先有資金，然后在市場(chǎng)上尋求好的項(xiàng)目。此次上市的主角——AAC便是后者。

AAC的90%的股份由招銀國(guó)際旗下全資子公司“招銀國(guó)際資產(chǎn)管理”持有，剩下10%的股份則由AAC Mgmt Holding持有。而AAC Mgmt Holding的股東包括包括招銀國(guó)際首席執(zhí)行官趙駒，招銀國(guó)際首席投資官王紅波，招銀國(guó)際董事總經(jīng)理周可祥等。

簡(jiǎn)而言之，AAC實(shí)際上就是招銀國(guó)際成立的一家“空殼公司”，在完成上市募資后，它會(huì)選擇與一家有真正業(yè)務(wù)和項(xiàng)目的公司合并，最終實(shí)現(xiàn)目標(biāo)公司上市。

據(jù)港交所披露，AAC計(jì)劃重點(diǎn)關(guān)注亞洲（特別是中國(guó)）“新經(jīng)濟(jì)”行業(yè)，譬如綠色能源、生命科學(xué)及先進(jìn)科技制造有關(guān)的科技公司。根據(jù)上市規(guī)則，AAC必須在上市日后24個(gè)月內(nèi)公告并購(gòu)，并在上市日后36個(gè)月內(nèi)完成并購(gòu)。

根據(jù)上市規(guī)則，如果招銀國(guó)際能在上市日后24個(gè)月內(nèi)與目標(biāo)公司合并，并在上市日后36個(gè)月內(nèi)完成并購(gòu)，它將獲得頗為豐厚的收益。

作為發(fā)起人，招銀國(guó)際只需要拿出很低的出資額就能拿到高比例的股權(quán)。以臉書的前高管Chamath為例，他在2017年耗資2萬5千美元發(fā)起的SPAC公司僅用兩個(gè)月時(shí)間并購(gòu)了Virgin galactic并上市，市值立馬突破60億美元，2021年Chamath賣了股份2億多美元。

SPAC在中資券商眼中，無疑是一塊巨大蛋糕。目前，在港中資券商業(yè)務(wù)較大的有中金、中信里昂、海通國(guó)際、建銀國(guó)際等。有消息稱農(nóng)銀國(guó)際的投資子公司也在考慮與春華資本共同籌建一家SPAC公司，與消費(fèi)行業(yè)的一家公司合并。

在國(guó)內(nèi)，IPO和并購(gòu)?fù)皇且粋€(gè)團(tuán)隊(duì)，IPO團(tuán)隊(duì)往往人數(shù)更多。而隨著SPAC公司在新上市公司中的比例提高，也會(huì)相應(yīng)改變目前券商的競(jìng)爭(zhēng)格局。這也是多家中資券商搶先布局SPAC的原因所在。

而SPAC的出現(xiàn)，也讓二級(jí)市場(chǎng)上出現(xiàn)了更多難以用現(xiàn)有業(yè)績(jī)?cè)u(píng)估的企業(yè)。

這與IPO和SPAC的評(píng)估條件不同有關(guān)。IPO的評(píng)估條件不包括未來業(yè)績(jī)，而SPAC本身只是一個(gè)空殼公司，投資者因?yàn)橄嘈虐l(fā)起人而或者出于投機(jī)因素而買入股票，所以更看重未來業(yè)績(jī)。但是未來業(yè)績(jī)，恰恰是最難預(yù)測(cè)的。

以美國(guó)資本市場(chǎng)來看，生命科學(xué)、電動(dòng)車、火箭等短期內(nèi)看不到盈利，甚至大幅虧損的企業(yè)，都有望可以通過SPAC的方式上市。這些企業(yè)許多都是高風(fēng)險(xiǎn)的投資標(biāo)的，也意味著它們比正常IPO的公司更有可能面臨退市的風(fēng)險(xiǎn)。

早在1993年，SPAC模式便已經(jīng)存在，2020年的爆火也讓其本身存在的問題逐一浮現(xiàn)。根據(jù)安永的報(bào)告，2019至2021年全球發(fā)行上市的1011個(gè)SPAC中，有661個(gè)活躍SPAC仍在尋找收購(gòu)對(duì)象。

SPAC公司如果未能在規(guī)定時(shí)間內(nèi)收購(gòu)一家優(yōu)質(zhì)公司，管理團(tuán)隊(duì)就會(huì)付出辛苦但拿不到任何回報(bào)。在這樣的壓力下，會(huì)促使管理團(tuán)隊(duì)選擇并不優(yōu)質(zhì)的公司“濫竽充數(shù)”，從而讓市場(chǎng)出現(xiàn)許多破發(fā)甚至股價(jià)暴跌的公司。在斯坦福大學(xué)和紐約大學(xué)發(fā)表的一篇論文顯示：在研究的上百個(gè)SPAC交易中，大部分SPAC公司的業(yè)務(wù)最后處于凈虧損狀態(tài)，根據(jù)Crunchbase的統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，2021年大部分美股SPAC上市公司的股價(jià)遠(yuǎn)低于其高位。

對(duì)于外部投資者而言，投資一家空殼公司，更像是開盲盒。你有可能開出馬斯克的特斯拉，也有可能開出賈躍亭的法拉第未來。

這聽起來有些投機(jī)，但世間事總是如此，總有人不愿意開，也總有喜歡開盲盒的人。