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浙商證券股份有限公司張瀟倩,楊驥近期對迎駕貢酒進行研究并發(fā)布了研究報告《迎駕貢酒2022年年報&2023Q1業(yè)績點評：省內(nèi)收入占比提升，結(jié)構(gòu)向上趨勢不改》，本報告對迎駕貢酒給出買入評級，當前股價為64.01元。

迎駕貢酒(603198)
投資要點
事件
公司發(fā)布2022&2023Q1業(yè)績：2022年公司營業(yè)收入/歸母凈利潤分別為55.05/17.05億元（+19.59%/22.97%）；2022Q4公司營業(yè)收入/歸母凈利潤分別為16.13/5.02億元（+15.39%/+18.53%）。2023Q1公司營業(yè)收入/歸母凈利潤分別為19.16/7.00億元（+21.11%/+26.55%）。
中高檔酒收入占比持續(xù)提升，升級趨勢延續(xù)
①22年中高檔酒/普通酒分別收入39.28億元/12.69億元，分別同比+27.58%/+3.55%（毛利率亦分別提升0.18/3.23個百分點），其中中高檔酒收入占比分別較去年同期變化+4.05個百分點至75.58%。
②23Q1中高檔酒/普通酒收入分別為15.14億元（+22.30%）/3.19億元（+20.04%），其中中高檔酒收入占比同比提升0.27個百分點至82.61%。當前省公司洞藏系列收入占比持續(xù)提升的同時，洞藏內(nèi)部結(jié)構(gòu)亦在穩(wěn)步向上，庫存處于健康水平。
省內(nèi)表現(xiàn)亮眼，基地市場渠道保持高質(zhì)量增長
①22年公司進一步深耕省內(nèi)，加速開拓省外。22年省內(nèi)/省外收入分別同比變動+25.65%/+12.19%至34.35億元/17.63億元，其中省內(nèi)收入占比變動+2.58%至66.09%。2022年省內(nèi)/外經(jīng)銷商平均規(guī)模同比增長17.26%/9.93%。
②23Q1受益于省內(nèi)大眾消費表現(xiàn)優(yōu)異，業(yè)績亮眼。23Q1公司省內(nèi)/省外收入分別為13.60億元（+30.28%）/4.73億元（+2.86%），其中省內(nèi)收入占比提升4.77個百分點至74.2%；省內(nèi)/外經(jīng)銷商平均規(guī)模同比變動+21.42%/-0.31%。
公司結(jié)構(gòu)持續(xù)上移，疊加費用管控良好推動盈利能力穩(wěn)步提升
①22年公司盈利能力穩(wěn)步提升，公司毛利率/凈利率分別同比變動+0.48/+0.73%個百分點至68.02%/31.03%，原因之一為費用管控良好：銷售費用率/管理費用率分別同比變動-0.56/-0.86個百分點至9.17%/4.58%。22年公司經(jīng)營性現(xiàn)金流表現(xiàn)優(yōu)異，同比增長20.66%至18.49億元；22Q4合同負債同比/環(huán)比變動+0.64/+2.42億元至6.61億元。
②23Q1公司延續(xù)盈利向好趨勢，公司毛利率/凈利率分別同比變動-0.19/+1.66個百分點至71.18%/36.71%，主因：1)結(jié)構(gòu)穩(wěn)步小幅提升；2）費用管控良好。22Q1公司銷售費用率/管理費用率分別同比變動-1.36/-0.37個百分點至6.41%/3.56%。23Q1公司經(jīng)營性現(xiàn)金流同比增長-10.6%至4.89億元；合同負債同比/環(huán)比變動+0.33/-1.60億元至5.01億元。
徽酒消費升級持續(xù)，中長期洞藏勢能將持續(xù)釋放
短期看，徽酒消費升級持續(xù)，且大眾消費價位表現(xiàn)優(yōu)異，扎根安徽大本營的迎駕貢酒有望在價盤基本穩(wěn)定、渠道保持強推力、庫存健康背景下，洞藏系列占比實現(xiàn)穩(wěn)步提升，從而賦予公司業(yè)績彈性；中長期看，強品牌力+高渠道利潤+卡位主流價位帶且消費者忠誠度低+強渠道實力賦能洞藏系列，當前收入占比已接近過半，預(yù)計洞藏系列高增將引領(lǐng)公司全年業(yè)績超預(yù)期，未來洞藏系列或?qū)崿F(xiàn)超預(yù)期發(fā)展。
盈利預(yù)測及估值
預(yù)計23-35年公司營業(yè)收入增速分別為19.94%/17.72%/16.32%，歸母凈利潤增速分別為22.41%/21.32%/18.08%，對應(yīng)23年P(guān)E25X，具備性價比。
催化劑：消費升級持續(xù)；高價位產(chǎn)品導(dǎo)入順利；
風險提示：消費恢復(fù)不及預(yù)期；食品質(zhì)量安全風險。

證券之星數(shù)據(jù)中心根據(jù)近三年發(fā)布的研報數(shù)據(jù)計算，國泰君安李梓語研究員團隊對該股研究較為深入，近三年預(yù)測準確度均值高達88.39%，其預(yù)測2023年度歸屬凈利潤為盈利22.43億，根據(jù)現(xiàn)價換算的預(yù)測PE為22.86。

最新盈利預(yù)測明細如下：

該股最近90天內(nèi)共有23家機構(gòu)給出評級，買入評級20家，增持評級3家；過去90天內(nèi)機構(gòu)目標均價為76.62。根據(jù)近五年財報數(shù)據(jù)，證券之星估值分析工具顯示，迎駕貢酒（603198）行業(yè)內(nèi)競爭力的護城河良好，盈利能力良好，營收成長性一般。財務(wù)健康。該股好公司指標4星，好價格指標3星，綜合指標3.5星。（指標僅供參考，指標范圍：0 ~ 5星，最高5星）

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