3月30日，亞太股市普跌。上證綜指收盤報2747點、跌0.9%;恒生指數收報23093點、跌1.67%。年初至今，上述兩大指數跌幅分別為20%和10%左右。然而，北上資金的流入量卻大大跑輸南下資金，這一“冰火兩重天”的局面在全球拋售期間預計仍然持續。

根據摩根士丹利測算，年初至今，日均南下資金凈流入高達5.32億美元，相當于港股主板的日均成交的3.1%;但形成劇烈反差的是，北上資金則經歷了互聯互通機制推出以來的最大資金流出，2月20日和3月23日間凈流出154億美元，導致年初至2月20日的116億美元凈流入直接歸零，凈流入動能從3月24日開始才逐步啟動，但3月30日轉為凈流出，同日南下資金仍流入超5億美元。

接受第一財經記者采訪的外資機構普遍認為，南下資金大增主要因為A/H股溢價擴大。“一大部分南下資金(年初至今39%)買入大型銀行股，主要因為股息因素，估值也更誘人，這也為港股提供了流動性緩沖，這一態勢有望持續;北上資金外流出主要因為全球基金拋售，與A股自身的關聯不大。”摩根士丹利中國股票策略師王瀅說，仍維持對中國股市增配的觀點，北上資金的流出僅占A股日均成交的0.6%，不足以影響定價，預計A股仍將維持較為平穩的狀態。

A/H溢價推動南下資金放量

年初至今，南下資金達282億美元，是去年同期7億美元的38倍，直逼40倍。日均流入高達5.32億美元，相當于港股主板日均成交的3.1%。在市場極度波動時(3月9日到3月20日)，這一占比高達超8%。

南下資金的放量主要從3月開始，至今累計凈流入615億美元。這種動能的攀升從2月就已顯現：2月以來的日均流量高達近6.3億美元，是2019年12月19日到2020年1月31日之間2.61億美元的日均流量的141%。

在全球股市下行和贖回壓力加劇的背景下，A/H股溢價是南下資金放量的主因。恒生A/H溢價指數一度從年初的近110飆升至最高135，近期仍保持在130附近。

“一大部分南下資金(年初至今39%)買入大型銀行股，主要因為股息，估值也更誘人。”王瀅稱。

銀行成為南下資金的首選目的地，四大銀行都位列南下資金的前十大標的;其次是傳媒(主要是騰訊，年初至今凈流入41億美元)、房地產和零售。這一情況從2014年11月17日互聯互通機制建立時就出現了。年初至今，銀行整體獲南下凈流入107億美元，相比其他三大行業之和還高出49%，傳媒、房地產和零售資金流入為72億美元。

此外，對美團點評等公司的配置，也反映了境內資金關注線上趨勢和新經濟企業，這一部分企業在A股并不多見。

法巴亞太股票和衍生品策略主管呂成對記者表示，截至3月上旬，南下資金買入約110億美元的港股，遠超以往日均紀錄高位的98億美元(2018年1月)，金融、科技都是首選。自從2019年10月被列入可投資名單后，例如小米等消費電子公司以及美團點評等電商公司都獲大幅買入。有趣的是，平安H股和A股卻被通過互聯互通機制賣出。

“因為南下資金主要是機構資金，包括保險資金，尋求穩定的派息，因此在估值便宜時買入港股就成了合理的選擇，預計南下資金動能和A/H股溢價的高度相關性將維持。” 王瀅稱。

南下資金動能有望持續

鑒于疫情拐點難測，且全球風險規避情緒仍高漲，究竟南下資金的動能會否持續?

眾機構普遍認為，鑒于A/H溢價仍維持高位、港股估值仍具吸引力，因此趨勢將大概率持續，但不排除近期可能出現一些動能波動。

歷史上，有一些時期南下資金呈現凈流出，摩根士丹利近期也研究了其觸發因素。研究發現，例如2018年4月到9月，這段時間在岸流動性情況緊張，主要是一季度實行資管新規，隨后又逢中美貿易摩擦升級、民企風險攀升，當時在岸信用利差擴大至120bp(基點)，從2018年2月18日到9月18日，非AAA級的新信用債發行大幅萎縮。

但是當前并未出現類似情況。“當前非AAA信用債發行情況仍較為平穩，盡管信用利差有所擴大，但幅度并不算大，年初至今僅擴大20bp。”王瀅稱。

事實上，在全球衰退風險攀升、新興市場遭遇拋售的背景下，南下資金無疑為離岸市場提供了流動性緩沖。

北上資金流出主要因外資贖回

北上資金則與南下資金的局面冰火兩重天，3月以來，外資持續凈流出A股，導致年初至今北向資金整體凈流出約194億元，而2月下旬凈流入量一度逼近1000億元。

為何會有如此大差距?摩根士丹利認為，北向資金外流主要因為全球基金拋售，與A股自身的關聯不大。

呂成也對記者表示，早在3月上旬開始，北向資金就出現獲利了結的跡象，尤其是對白馬股，包括平安、茅臺、格力、美的等，其2019年回報強勁，平均回報高達74%，而滬深300僅36%。

此外，在全球市場劇烈波動的背景下，富時羅素此前決定，將3月23日本該全部生效的擴容分為“兩步走”，于3月和6月分批進行。根據富時羅素官網的公告，最后一批納入規模的1/4在3月實施，剩余3/4則與6月的指數評估一道實施。第一批被動資金的流入已在3月20日收盤前全部到位。

此前全球其他市場劇烈波動，美股幾次熔斷，菲律賓已停止股市、債市、匯市交易，成為全球首個因疫情蔓延而休市的國家。在這種極端環境下，基金經理要做調倉是非常困難的，因此富時羅素選擇放緩了A股的納入，也從某種程度上旨在降低基金管理人的調倉、追蹤指數的壓力。

關鍵詞： 南下資金 同比飆升 40倍