三月，全球市場(chǎng)哀嚎不斷，美股三大指數(shù)均跌超10%。

而在這驚心動(dòng)魄的三月，Universa Investments旗下被稱為“黑天鵝事件基金”的尾部風(fēng)險(xiǎn)策略基金卻錄得3612%的凈回報(bào)率，可謂是熔斷中的印鈔機(jī)。

三月爆賺36倍

《黑天鵝》作者是其投資顧問(wèn)

據(jù)路透社美國(guó)時(shí)間4月8日?qǐng)?bào)道，基金公司Universa Investments在一封內(nèi)部投資者信中寫(xiě)道，該公司管理的采取“尾部風(fēng)險(xiǎn)策略”的對(duì)沖基金在3月份產(chǎn)生了3612%的凈資本回報(bào)，今年以來(lái)回報(bào)率高達(dá)4144%。

Universa Investments公司并未披露采取“尾部風(fēng)險(xiǎn)策略”的基金所管理的資金規(guī)模及占公司總AUM的比例。對(duì)于致投資者信的內(nèi)容，該公司發(fā)言人也不予置評(píng)。

該基金能在市場(chǎng)受新冠肺炎沖擊時(shí)獲得驚人收益，主要得益于其小眾的投資策略——“尾部風(fēng)險(xiǎn)策略”(tail risk)，該策略也被稱為黑天鵝策略。

尾部風(fēng)險(xiǎn)是指在巨災(zāi)事件發(fā)生后，直到合約到期日或損失發(fā)展期的期末，巨災(zāi)損失金額或證券化產(chǎn)品的結(jié)算價(jià)格還沒(méi)有被精確確定的風(fēng)險(xiǎn)，黑天鵝基金以擅長(zhǎng)管理尾部風(fēng)險(xiǎn)著稱，黑天鵝策略也常被作為尾部風(fēng)險(xiǎn)策略的別稱。

黑天鵝策略的相關(guān)理論，首先在《黑天鵝》(The Black Swan: The Impact of the Highly Improbable)一書(shū)中被提出并得到系統(tǒng)闡釋，而該書(shū)作者Nassim Taleb恰好就是Universa Investments公司的投資顧問(wèn)。

Nassim Taleb在9·11和次貸危機(jī)前，均曾通過(guò)大量買(mǎi)入行權(quán)價(jià)格很低、無(wú)價(jià)值的認(rèn)沽權(quán)證來(lái)做空股市，兩次做空成功后身價(jià)暴漲，業(yè)內(nèi)更是戲謔地稱他是“像買(mǎi)彩票一樣做股票”。

Universa Investments的創(chuàng)始人Mark Spitznagel，也是《黑天鵝》作者的“門(mén)徒”，投資理念深受Nassim Taleb的影響，二人共事超二十年。

據(jù)公司官網(wǎng)，該公司自2007年成立之初，便專注于尾部風(fēng)險(xiǎn)策略(tail risk hedging)，該公司也是第一個(gè)將該策略體系化的機(jī)構(gòu)。

在次貸危機(jī)中，這家基金公司一戰(zhàn)成名。2008年，Universa Investments的年化回報(bào)率超過(guò)100%。

2015年8月24日，在這被全球財(cái)經(jīng)媒體稱為“黑色星期一”的一天中，美股開(kāi)盤(pán)不久即熔斷，道指和納指單日跌幅均超3%，Universa Investments卻逆市盈利，通過(guò)期權(quán)提前做空美股，當(dāng)天狂賺10億美金，獲得接近20%的收益率。

“真正的崩盤(pán)還沒(méi)到來(lái)”？

Mark Spitznagel曾多次提到，(對(duì)于美股)政府更大程度的干預(yù)，往往意味著人們將看到更大幅度的崩盤(pán)。

近期美聯(lián)儲(chǔ)動(dòng)作頻頻，既推出零利率又開(kāi)啟無(wú)限量QE，明顯符合“更大干預(yù)”這種情況。

Mark Spitznagel也保持謹(jǐn)慎悲觀的態(tài)度，在4月最新的致投資者信中，他寫(xiě)到，“展望未來(lái)，世界仍深陷金融泡沫中”，他認(rèn)為目前的崩盤(pán)還遠(yuǎn)遠(yuǎn)沒(méi)有結(jié)束，當(dāng)前的病毒大流行只是有戳破泡沫的風(fēng)險(xiǎn)。

他還提示道，“官員們可能用光所有方法使泡沫膨脹。”

此前，Mark Spitznagel于今年3月在華爾街日?qǐng)?bào)上發(fā)表評(píng)論稱，人們不用擔(dān)心自己錯(cuò)過(guò)了這次崩盤(pán)的抄底機(jī)會(huì)， “真正的崩盤(pán)尚未到來(lái)，目前崩盤(pán)只抹去了股市幾個(gè)月的漲幅，我覺(jué)得真正的崩盤(pán)或許會(huì)使人們十年以來(lái)的股市收益化為烏有。”

他表示，在目前的泡沫下，股市存在系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)且十分脆弱，傳統(tǒng)對(duì)沖基金無(wú)法預(yù)測(cè)更無(wú)法抵御可能發(fā)生的崩盤(pán)。

在今年2月，他在接受彭博社電視采訪時(shí)也提到，沒(méi)有基金能夠準(zhǔn)確預(yù)測(cè)新冠的發(fā)生和迅速蔓延。

但他也提到，即使不對(duì)這種“黑天鵝事件”進(jìn)行任何預(yù)測(cè)，只要購(gòu)買(mǎi)“尾部風(fēng)險(xiǎn)策略基金”保護(hù)自己的投資組合，也有可能在市場(chǎng)崩盤(pán)中“毫發(fā)無(wú)傷”。

他在上述致投資者信中表示，投資者僅需將投資組合中3.3%以上的資金投資Universa旗下的“尾部風(fēng)險(xiǎn)策略”基金，其余資金被動(dòng)配置標(biāo)普500，即可在3月的股市大跌中獲得正收益。

這類似買(mǎi)保險(xiǎn)的原理，人們無(wú)需預(yù)計(jì)疾病、洪水、車禍等風(fēng)險(xiǎn)事件是否發(fā)生、何時(shí)發(fā)生，只需日常花少部分成本購(gòu)買(mǎi)保險(xiǎn)，即可規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)。

而在Mark Spitznagel眼里，“尾部風(fēng)險(xiǎn)策略”基金就是投資組合的“保險(xiǎn)”。在平時(shí)股市持續(xù)向好時(shí)，花較便宜的價(jià)格買(mǎi)入看跌期權(quán)一類的看空資產(chǎn)，就像每個(gè)月付保險(xiǎn)賬單一樣。

他認(rèn)為近期全球的劇烈市場(chǎng)波動(dòng)表示，“再聰明的投資者也需要尾部風(fēng)險(xiǎn)策略基金的保護(hù)。”

在美股崩盤(pán)之前，Mark Spitznagel曾發(fā)文炮轟巴菲特的“買(mǎi)入并持有”策略(Buy-and-hold)不能有效地規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)，也并不適合當(dāng)下的市場(chǎng)。他還表示，即使股市在美聯(lián)儲(chǔ)低利率的刺激下一直表現(xiàn)不錯(cuò)，但若市場(chǎng)出現(xiàn)劇烈波動(dòng)，采取“買(mǎi)入并持有”策略往往難以跑贏平均收益。

而近期劇烈波動(dòng)的行情，也一定程度上印證了Mark Spitznagel的觀點(diǎn)。據(jù)Market Insider估算, 自新冠肺炎導(dǎo)致市場(chǎng)崩盤(pán)以來(lái)，巴菲特旗下的伯克希爾虧損可能超過(guò)700億美金。而如果巴菲特在大跌前有不定期購(gòu)買(mǎi)一定比例尾部風(fēng)險(xiǎn)基金的習(xí)慣，或許會(huì)減少一部分損失。

但就像在疾病出現(xiàn)苗頭后再買(mǎi)重疾險(xiǎn)往往不來(lái)不及一樣，《黑天鵝》作者Nassim Taleb在3月底接受采訪時(shí)也表示，現(xiàn)在才對(duì)“尾部風(fēng)險(xiǎn)”進(jìn)行對(duì)沖的話，或許為時(shí)已晚。

多家“黑天鵝基金”近期表現(xiàn)亮眼

根據(jù)對(duì)沖基金數(shù)據(jù)庫(kù)Eurekahedge的數(shù)據(jù)，采取尾部風(fēng)險(xiǎn)策略的基金總共管理46億美元的資產(chǎn)。今年二月，該類基金的整體收益為14.5%，三月為11.09%。(由于對(duì)尾部風(fēng)險(xiǎn)策略基金的具體劃分存在一定差異，不同研究機(jī)構(gòu)對(duì)該類基金的收益率數(shù)據(jù)的測(cè)算存在小幅差異)

Eurekahedge預(yù)測(cè)，該類基金在2020年全年的收益將在32%~41%之間。

除Universa Investment表現(xiàn)突出外，還有幾家采取“尾部風(fēng)險(xiǎn)管理”策略的基金近期也收獲頗豐。

今年2月，倫敦對(duì)沖基金36南部資本投顧(36 South Capital Advisors)在當(dāng)月的市場(chǎng)下跌中獲得了巨大的收益，回報(bào)達(dá)到了25%以上。該基金表示，2月是其自2008年以來(lái)表現(xiàn)最好的一個(gè)月，該公司還認(rèn)為未來(lái)可能會(huì)出現(xiàn)更強(qiáng)勁的表現(xiàn)。

三月下旬，路透社也報(bào)道了另一家專注尾部風(fēng)險(xiǎn)管理的基金公司——Saba在市場(chǎng)下跌時(shí)的優(yōu)異表現(xiàn)，3月13日單日，Saba旗下的尾部風(fēng)險(xiǎn)基金獲得了175%的收益。

Saba公司的首席投資官Boaz Weinstein表示，“今年的收益很可能會(huì)激發(fā)人們的投資興趣。”目前，Saba今年已經(jīng)獲得了5億美元的投資，而B(niǎo)oaz Weinstein對(duì)全年新進(jìn)資金的總額限制僅為10億美元。

Boaz Weinstein也說(shuō)自己從未想過(guò)崩盤(pán)是由病毒造成的，“但我們長(zhǎng)期以來(lái)一直堅(jiān)信要為急劇的下跌做好準(zhǔn)備”。

一支采取“尾部風(fēng)險(xiǎn)管理”策略的ETF基金Cambria Tail Risk ETF也在3月取得12.04%的好成績(jī)，今年以來(lái)該基金凈值增長(zhǎng)23.49%。

該基金主要投資于中期美國(guó)國(guó)債和股票看跌期權(quán)，由于主要對(duì)沖市場(chǎng)下跌和波動(dòng)性上升的風(fēng)險(xiǎn)，在市場(chǎng)上漲或波動(dòng)性下降的一些年份，該基金多次為投資者帶來(lái)負(fù)回報(bào)。目前，該基金自成立以來(lái)的回報(bào)為-0.88%。

在股市上行時(shí)往往表現(xiàn)不佳，其實(shí)是多家尾部策略風(fēng)險(xiǎn)基金的通病。

根據(jù)Eurekahedge的數(shù)據(jù)，這類基金在2011年獲得16.4%的回報(bào)后，此后連續(xù)8年回報(bào)為負(fù)，2012年全年的虧損則達(dá)到21%。

堅(jiān)持做空卻在牛市中“穩(wěn)賺”

Universa的投資策略有何不同

作為一支以“看空”為主的基金，Universa Investments不僅能在短期市場(chǎng)大跌時(shí)獲得較高回報(bào)，長(zhǎng)期來(lái)看，在美股十年牛市中該公司依然可以跑贏標(biāo)普。

據(jù)華爾街日?qǐng)?bào)，該公司在致投資者信中稱，截至2018年2月，十年內(nèi)，Universa Investments獲得了12.3%的復(fù)合年收益率，這比僅僅追蹤標(biāo)普500指數(shù)的收益率要高。同期，標(biāo)普500的復(fù)合收益率約7.4%。

而即使“黑天鵝”和美股崩盤(pán)在今年以前一直沒(méi)有到來(lái)，Universa Investments依然沒(méi)有常年虧損，這一方面由于該公司在短期的大跌中獲得的巨額盈利能厚增基金收益，另一方面由于該公司通常僅小倉(cāng)位配置黑天鵝策略，剩余倉(cāng)位被動(dòng)投資標(biāo)普500。

據(jù)華爾街日?qǐng)?bào)報(bào)道，2018年，Universa Investments公司只將3.3%的倉(cāng)位配置到與尾部風(fēng)險(xiǎn)策略有關(guān)的對(duì)沖基金之中。據(jù)悉，Cambria Tail Risk ETF配置在尾部風(fēng)險(xiǎn)策略上的資產(chǎn)在10%左右。

此外，該公司通常在價(jià)格便宜的時(shí)候買(mǎi)入看跌期權(quán)，這進(jìn)一步將做空的整體成本控制在了較低水平。

Mark Spitznagel也表示，他并不知道美股崩盤(pán)何時(shí)到來(lái)，因而通常選擇購(gòu)買(mǎi)看跌期權(quán)，特別是在價(jià)格便宜的時(shí)候。這些期權(quán)合約在股市下跌的時(shí)候能帶來(lái)收益，如果市場(chǎng)沒(méi)跌，到期時(shí)它們就是廢紙。

Saba的首席投資官Boaz Weinstein也持相同看法，他表示Saba做空的方式通常是對(duì)巨額、長(zhǎng)期回報(bào)進(jìn)行廉價(jià)押注，因而并不會(huì)對(duì)投資組合的收益造成較大拖累。

2017年，美股波動(dòng)性跌至歷史低位，很多人覺(jué)得買(mǎi)入“看空”類資產(chǎn)會(huì)大概率打水漂。但Mark Spitznagel卻覺(jué)得，由于波動(dòng)性極低，期權(quán)價(jià)格也很低，“自己簡(jiǎn)直就像個(gè)糖果店里的小孩。”

2018年2月份，VIX恐慌指數(shù)迅速上漲，一度突破歷史高位，Universa Investments又一次賺得盆滿缽滿。

華爾街日?qǐng)?bào)評(píng)論稱，Universa Investments基金并不是押注于導(dǎo)致危機(jī)的一些無(wú)法預(yù)測(cè)的所謂“黑天鵝”事件，而是押注于可預(yù)測(cè)的事件，即由央行史無(wú)前例的刺激措施所造成的反沖式反彈。

博客網(wǎng)站Zerohege上也有基金經(jīng)理認(rèn)為，Mark Spitznagel的投資理念并不是純粹賭博，而是對(duì)人性的押注：投資者們?cè)诮?jīng)歷了長(zhǎng)時(shí)間的平穩(wěn)上漲、獲得巨大收益之后，其自信心往往會(huì)膨脹，而那正是某些事將變得極其糟糕的幾率最高的時(shí)候。

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